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彭冰:私募眾籌?一個自相矛盾的詞匯——對《私募股權眾籌融資管理辦法(征求意見稿)》的批評

2020-03-14 22:04 已圍觀56次 來源:湖南科技網 編輯:張馨予

  摘要:股權眾籌作為互聯網金融的一種模式,核心是公開、小額。中國證券業協會發布的《私募股權眾籌融資管理辦法》將股權眾籌限定為私募,是對眾籌本性的違反。具體分析現行法,股權眾籌走公開之路并無不可克服的困難。因此,私募股權眾籌試點只能是中國證監會在《證券法》修改之前的權益之計。在具體制度設計上,《辦法》強制股權眾籌平臺入會缺乏法律依據,對于股權眾籌平臺職責要求上的重重限制,有些也極不合理,違背了眾籌平臺的基本功能,這些限制使得純粹的股權眾籌平臺在與現有證券經營公司競爭中處于不利地位,在制度設計上很不公平。

  關鍵詞:股權眾籌 私募 股權眾籌平臺 自律管理

  2014年12月18日,中國證券業協會在網站上發布了《私募股權眾籌管理辦法(試行)》的征求意見稿(以下簡稱為“《辦法》”),公開征求意見。[1]這是在國務院總理的要求下,[2]拓展中小微企業直接融資渠道的最新舉措?!蹲C券法》尚未修改,中國證券業協會的這一舉措顯然受到了舊法的種種限制,但其銳意創新之舉仍然值得贊賞。不過,從法理角度和眾籌實務角度來看,《辦法》還有很多值得商榷之處。

  眾籌的本意是向公眾募集小額籌資,因此私募眾籌是一個自相矛盾的詞匯。在現行《證券法》修改之前,中國股權眾籌只能走私募之路嗎?本文第一部分分析的結論是否定的,私募眾籌只是中國證監會的權益之計。本文第二和第三部分則討論了《辦法》的一些具體規則,對包括中國證券業協會是否是一個合適對股權眾籌平臺進行自律監管的組織,以及對于股權眾籌平臺、融資者和投資者的種種監管是否恰當等問題進行了分析。最后是一個簡短的結論。

  一、私募是唯一選擇嗎?

  一般來說,股權眾籌是指通過互聯網平臺向大量社會公眾獲得少量融資,核心的概念是分散和小額。[3]向社會公眾直接融資使得股權眾籌不僅僅是一個商業模式,而是必須在法律上予以特別對待的事情,因為各國證券法都對向社會公眾融資有較為嚴格的管制。

  某些國家之所以在立法上對股權眾籌網開一面,是因為互聯網技術帶來了信息成本的降低,便利了信息的流動,減少了傳統上融資者和投資者之間的信息不對稱。[4]迄今為止,以美國2012年JOBS法為先導,[5]英國、[6]意大利和法國[7]都相繼出臺了眾籌的相關法律,德國目前關于眾籌的立法也在征求意見過程中。[8]

  中國證券業協會在《起草說明》中承認:根據國際證監會組織對眾籌融資的定義,眾籌融資是指通過互聯網平臺,從大量的個人或組織處獲取較少資金來滿足項目、企業或個人資金需求的活動。但中國證券業協會提出:因為《證券法》尚未修改,公開發行必須經過核準,而選擇眾籌融資的中小微企業往往不符合“現行公開發行核準的條件”,所以“只能采取非公開發行”。[9]

  目前中國《證券法》正在修訂過程中,看目前進程,最順利估計也要2015年年中才可能出臺。但國務院總理李克強在2014年11月19日主持召開的國務院常務會議上,提出要進一步采取有力措施,緩解企業融資成本高的問題,要求“建立資本市場小額再融資快速機制,開展股權眾籌融資試點”。[10]因此,股權眾籌融資試點不能等到《證券法》修改完成之后,必須在修法之前就立即開展。這是此次《辦法》出臺的背景,也是此次股權眾籌采取私募方式的主要理由。

  但眾籌的核心在于分散和小額,私募的股權眾籌本身就是一個自相矛盾的詞匯。因此,核心問題是:在現行《證券法》未修改前,股權眾籌真的只能采用私募方式嗎?

  乍看起來,好像這是唯一選擇,這也是本人曾經在一篇文章中的分析結論。[11]但上述結論是建立在證監會不采取任何行動基礎上的:在現行法的框架下,證券公開發行必須經過證監會核準,一方面眾籌融資的企業基本上都無法滿足嚴苛的公開發行條件,另一方面其也無法承擔證監會高昂的核準成本,合法合規的唯一選擇只能是脫離證監會核準的私募發行。然而,如果證監會愿意采取行動,實際上公開發行并非不能為眾籌融資開出一條通道,違背眾籌本性的私募不是唯一選擇。

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